港股牛熊证挂钩资产变动

　　牛熊证是一种与衍生权证相似的结构性产品,它与相关资产表现挂钩。
    问：牛熊证与此前的衍生权证究竟有什么不同？

    答：牛熊证的主要特点是,它的价格变动贴近挂钩资产变动,同时具有收回价并要强制收回；此外,挂钩资产价接近收回价时,牛熊证价格变动幅度会较大,流通量也可能会较低。

    牛熊证与衍生权证有明显的区别。首先,衍生权证对于相关资产价格变动的反映要受到多种因素的影响,而牛熊证的价格变动金额与相关资产的价格变动相当；其次,衍生权证的定价受到相关资产隐含波幅影响,但牛熊证受隐含波幅的影响却非常微小；此外,衍生权证没有强制回收机制,但是牛熊证的相关资产价格一旦触及回收价,就必须被收回。

    问：对于投资者来说,投资牛熊证是否意味着较大的风险？

    答：对于投资者来说,牛熊证首先面对的是强制收回风险。如果挂钩资产价格触及收回价,发行商将立刻强制收回,对于没有余额的牛熊证来说,牛熊证被回收时没有任何价值。在最坏的情况下,投资者可能会损失所有的投资金额。此外,牛熊证具有的杠杆作用、有效期最短只有三个月、以及流通量不一定随时有保证等也是风险所在。所谓牛熊证,是一种反映相关资产表现的结构性产品,包括牛证和熊证。投资者可以按照对相关资产（比如对股票、指数或者商品）的看法,利用小量资金进行相应投资。以与股票挂钩的牛证为例,某公司股价100元,发行商发行牛证,行使价定为80元,那么发行价将会是股价100元减行使价80元,即20元,通过购买牛证,投资者就获得了在到期日以80元的价格购买该股票的权利。

    与衍生权证相似,牛熊证为一种具有杠杆作用的投资产品,投资者只需投资相对少量的资金便可追踪相关资产价格的表现,牛熊证发行商也同样须先取得香港交易所批准,方可将牛熊证上市。

    牛熊证最大的特点也是其与衍生权证最大的区别在于,牛熊证具有强制收回机制。在牛熊证的有效期内,如相关资产价格触及上市文件所载的指定水平即收回价,发行商会即时收回有关牛熊证,并终止该只牛熊证在市场上买卖,之前设定的到期日不再有效。发行商发行的牛熊证依照收回价的确定分为两类,一类是收回价等于行使价,即N类牛熊证；另一类是收回价高于行使价的牛证或收回价低于行使价的熊证,即R类牛熊证。

    在具体操作上,我们以牛证为例,当N类牛证的相关资产现货价格跌至收回价并触及收回价时,强制收回事件便会发生,发行商必须收回该只牛证并终止其在市场上买卖,被收回后,此牛证不会有任何剩余价值,牛证持有者不会从发行商获取任何剩余款项。

    再来看看R类牛证,与N类牛证相同,当R类牛证相关资产的现货价格跌至收回价并触及收回价时,强制收回事件便会发生,此类牛证强制收回后会存在一定的剩余价值,此剩余款项计算方法须于上市文件中注明。然而,当强制收回事件发生后至下一交易时段内正股的最低成交价跌至或低于行使价时,即使是R类牛证,也会没有任何剩余价值。

    正是由于收回机制的存在,相对期权、权证等衍生品,牛熊证的理论价值计算方法比较简明,隐含波幅及时间值耗损等因素对牛熊证价值的影响较为轻微,一般而言其价值等于现货价格与行使价之差再除以换股比例,若相关资产的价值上升,牛证的价值一般也会接近等比例上升,而熊证的价值则一般会接近等比例下降若牛熊证的相关正股进行资本调整,牛熊证的条款会否相应作出调整？

    以港股作为相关资产的牛熊证会因应正股进行资本调整,例如派发红股、配售新股、股份拆细及合并而作出相应调整。牛熊证的收回价、行使价及权益比率均会按照上市文件所订明的条款作出调整,其调整方法是根据当时适用于股票期权市场的相应原则进行。牛熊证的条款一般不会因应正股派发普通股息作出调整,但其他现金分派,如现金红利及特别股息,其价值等于或多于正股于公布日收市价的2％,则会作出调整。

    问：牛熊证如何运作？

    答：牛熊证的发行价一般是以相关资产现货价与牛熊证本身行使价两者之间的差价,再加财务费用计算。发行商发行的牛熊证可分两类：（一）行使价等于收回价（即N类牛熊证）；（二）行使价低于收回价的牛证或行使价高于收回价的熊证（即R类牛熊证）。以下例子简单说明一只牛证的运作：

    例子一：N类牛证（无剩余价值）

    发行时的理论价：

    ＝（现货价–行使价+财务费用）/权益比率

    ＝（110元–90元+7.2元）/100

    ＝0.272元

    一手价值（10000单位）约为2720元若于到期前,此牛证的相关资产的现货价跌至90元并触及收回价,强制收回事件便会发生。发行商必须收回该只牛证并终止其在市场上买卖。被收回后,此牛证不会有任何价值。若到期前此牛证并无遭收回,而股票X于牛证到期时的收市价为130元,牛证于到期时的理论价值为：

    ＝（结算收市价–行使价）/权益比率

    ＝（130元–90元）/100

    ＝0.4元

    一手价值约为4000元例子二：R类牛证（含剩余价值）在此例子里,除牛证的收回价订为95元外,其他发行条款跟例子一相同。发行时的理论价格亦为每单位0.272元,一手约为2720元。若到期前,牛证的相关资产的现货价跌至95元并触及收回价,强制收回事件便会发生。发行商必须收回该只牛证并终止该牛证在市场上买卖。R类牛证被收回后可能会有一些剩余价值,剩余价值的计算为：

    （结算价‘注’–行使价）/权益比率

    ＝（94元–90元）/100

    ＝0.04元

    一手价值约为400元‘注’结算价计算方法于上市文件上列明,但不可低于强制收回事件发生后至下一交易时段内正股的最低成交价；这例子假设为港币94元。投资者需注意,若最低价跌至或低于行使价,此牛证被收回后可能不会有任何剩余价值。

    问：若正股暂停买卖,相关的牛熊证会怎样？

    若暂停买卖的正股是在香港交易所上买卖,则相关的牛熊证亦会暂停买卖,直至有关的正股复牌为止。若停牌的正股为海外股份,投资者应参阅牛熊证上市文件所订明的安排。

    问：牛熊证可以沽空吗？

    答：牛熊证沽空只限于牛熊证的流通量提供者,一般投资者不可以沽空牛熊证。

    问：牛熊证如何在香港交易所买卖？

    答：投资者可于交易时段内在香港交易所的第三代自动对盘及成交系统（AMS/3）平台上买卖牛熊证。交易按每手倍数进行（例如一手相等于10000份牛熊证）,于T+2（T指交易日）交收,与股票的一般买卖及交收安排无异。

    问：买卖牛熊证要支付哪些交易费用？

    答：与衍生权证买卖的安排相似,牛熊证的交易费用包括经纪佣金、交易征费、交易费及投资者赔偿征费（自2005年12月起暂停征收）。一般而言,印花税不适用于现金结算的牛熊证,但投资者宜参阅上市文件以作确定。

    问：买卖牛熊证会受赔偿基金保障吗？

    答：由于持牌中介人或认可财务机构违责而引致的损失均受投资者赔偿基金保障。但发行商违责则不属基金保障范围之内。

    根据香港交易所的上市规则,牛熊证发行商必须为其所发行的每一只牛熊证委任一名流通量提供者为上市后的牛熊证提供流通量。每名流通量提供者应有‘95××’或‘96××’的经纪代号以资识别。流通量提供者可以是发行商本身、其集团内另一家公司或独立第三者,但必须是交易所参与者。当牛熊证推出后,流通量提供者的名单会载于香港交易所网站内的牛熊证产品资讯专页（www.hkex.com.hk/cbbc）,投资者可随时登入查阅。

    流通量提供者对每只牛熊证的确实责任均载于上市文件上。在一般情况下,流通量提供者会以持续提供报价或回应报价要求的形式为牛熊证提供流通量,服务时间由开市后5分钟起直至收市。流通量提供者每次为个别牛熊证报价最少要涉及10手牛熊证,而发行商亦必须在上市文件内注明牛熊证的买卖差价上限。若流通量提供者采用回应报价要求的方式提供流通量,每次回应时间的长短亦需于上市文件内注明。但投资者须注意,虽然牛熊证设有流通量提供者,但亦不能保证投资者可以随时以其目标价格买入或沽出牛熊证。

    在某些情况下,流通量提供者毋须提供流通量,例如在开市议价时段以及正式开市后首5分钟、及当牛熊证的正股暂停买卖的时候。另外,若发行商手上已没有牛熊证单位可供发售,流通量提供者将只会提供买入价而不需提供卖出价。

    当发行商或流通量提供者的日常营运出现技术困难,或当其时的市况属速动市场及发行商不能对冲其风险等情况下,流通量提供者亦可能会暂时不作出流通量的提供。此外,若牛熊证的理论价值不足0.01港元,流通量提供者一般都不会提供买入价。投资者宜细阅上市文件有关流通量提供者毋须提供流通量的情况。

    强制收回事件的安排。

    相信读者都已知道牛熊证设有强制收回机制,就单一香港股份的牛熊证而言,若牛熊证在其最后交易日完结前的任何交易日的交易时段内,其相关股份的价格（必须透过交易所以自动对盘完成的非两边客交易）触及或超越牛熊证的收回价,发行商即会收回牛熊证,此过程称为‘强制收回事件’。

    就相关资产为恒生指数系列其中一只指数,而指数供应商所编撰的指数于牛熊证的最后交易日完结前的任何交易日的交易时段内,触及或超越牛熊证收回水平,发行商即会收回牛熊证。

    一般来说,强制收回事件是不可取消的,除非该事件是由交易所系统发生问题或其他技术问题（如行使价或水平及数值设定错误）或有关的第三者提供之价格来源所导致明显错误（如有关指数编辑者错误计算指数水平）,发行商须于上市文件内订明有关详情。

    当强制收回事件发生后,发行商须于指定时间内向市场公布强制收回事件发生的时间（以时、分、秒方式公布）。以香港股份发行的牛熊证的强制收回事件生效时间会根据香港交易所第三代自动对盘及成交系统的时间；而以恒生指数系列发行的牛熊证,其强制收回事件生效时间则会根据由指数供应商每15秒发放一次指数的时间。强制收回事件发生后,有关的牛熊证股份页会出现‘暂停买卖’的信息。

    若相关资产为香港股份或恒生指数系列,牛熊证会于强制收回事件发生后自动被停止买卖。强制收回事件发生与有关牛熊证被停止买卖期间可能会出现短暂的时差,一些牛熊证交易或会在强制收回事件发生后才达成,任何在强制收回事件后始执行的交易将不被承认,并会被取消。若相关资产于开市前时段的最终参考平衡价触及或超越某只牛熊证的收回价,该只牛熊证会即时被停止买卖；若该只牛熊证在对盘时段经竞价对盘完成过交易的话,有关的交易亦会被取消。

    在发生强制收回事件后,交易所会在强制收回事件当日下午6时前发放一个载有需要被取消之成交的交易资料档案给有关的交易所参与者,投资者可向其经纪查询。

    详细讲解一下牛熊证在交易所上买卖的安排。

    投资者将可透过香港交易所现货市场的自动对盘及成交系统（AMS/3）买卖牛熊证,交易时间跟股票买卖一样。交易货币可以是港元或美元,视乎发行商所发行的牛熊证而定。牛熊证须按完整的买卖单位（‘手’）进行交易,不设碎股交易。一手可以代表一万份牛熊证或其他数目,于上市文件上订明。

    就如买卖股票一样,牛熊证的交易费用包括经纪佣金、交易征费、交易费及投资者赔偿征费（于2005年12月起暂停征收）。一般以现金交收的牛熊证均毋须缴付印花税,但投资者应参阅上市文件以确实。

    每只牛熊证在发行时均有一个指定的到期日。若在到期日前牛熊证被收回的话,被收回当天（即强制收回事件发生当天）便是该只牛熊证的最后交易日；若一直没有被收回,最后交易日为到期日前的一天。这与现时衍生权证的安排不一样,衍生权证的最后交易日为到期日前的四天。

    为了让投资者更容易识辨牛熊证与其他结构性产品的分别,所有在香港交易所买卖的牛熊证均有一个‘6’字头的股票代号；而且在其英文简称中亦可以显示一些基本特征,例如：6××××ZZ # ×××××N C YYMM A

    6×××XXX为该牛熊证的股票代号

    ZZXXX为该牛熊证发行商的简称

    #XXX表示该证券为牛熊证

    ×××××XXX为相关资产名称（例如HSBC、HSCEI）

    NXXX表示不设余额的牛熊证,R则表示设有余额的牛熊证。

    CXXX表示看涨的牛证,P则表示看跌的熊证。

    YYMMXXX为到期年份及月份

    AXXX为增发编号；首次增发以A表示,第二次以B表示,余此类推。

    牛熊证发行商须为其所发行的每一只牛熊证委任一名流通量提供者。每名流通量提供者应有‘95××’的代号以资识别。当牛熊证推出后,流通量提供者的名单会载于香港交易所网站内。流通量提供者对每只牛熊证的确实责任均载于上市文件上。